EL DINERO NO LLEGÓ A LA COMUNIÓN (José Manuel Cansino en La Razón el 16/5/2016)

Allí estaba el marinerito con el traje tantas veces ajustado como tallas de los diferentes usuarios por los que había pasado. Tenía ya un cierto olor (sic) amarillento de ese que no se va por más que se le ponga detergente blanqueador. El mismo amarillo de los rebordes de la primera foto en la que aparece; la que está en la salita entrando a mano derecha y arriba de la foto de la mili. Frente al marinero están el padre y la madre; supervivientes, enamorados, separados, deconstruídos, reinventados… Están. Al lado, dos abuelas, doscientos achaques y un “ten cuidado niño no se te vaya a manchar el traje”. Los “Burger” de los centros comerciales están repletos de comuniones entrañables que no pudieron agasajar al recién comulgado con el exclusivo viaje a “Urodisni”, ese que le da un sentido a la celebración quizá, muy quizá, desmesurado.

Para la mayor parte de las familias, o lo que queda de ellas a los diez años del nacimiento de la criatura, el dinero aún no ha llegado. Me refiero al dinero que el Banco Central Europeo lleva bombeando desde que “la cosa” se aceptó que era gorda e iba para rato. Lo último y a imitación del fallido modelo japonés y el exitoso ejemplo estadounidense, fueron las “Quantitative easing” o programas de compra masiva de activos públicos lanzadas por Mario Draghi.

He leído a algún colega que en tan sólo seis meses, Estados Unidos creó más dinero que el puesto en circulación entre 1940 y 2007. ¿Dónde está ese dinero que los expertos llaman M3? Desde luego no llegó a la mesa del “Burguer”.

Para entender un poco esta situación pedí su opinión al profesor Francisco Zabala, buen conocedor de la política monetaria.  Me apuntaba que antes del inicio de la crisis las tasas de crecimiento de M3 se situaban en torno al 8% (hecho llamativo si se considera que el objetivo a medio plazo del BCE era del 4,5%). Esto se debía sobre todo a la fuerte expansión del crédito durante la gestación de la burbuja inmobiliaria. El máximo de  tasa de crecimiento de M3 (12,4%) se alcanzó entre octubre y noviembre de 2007, justo antes del inicio de la crisis. A partir de ahí la tasa empezó a caer debido sobre todo a la contracción del crédito derivada de la crisis financiera. Para hacer frente a esta situación se ha hecho un uso principal de la política monetaria frente a la política fiscal gracias a que no había riesgo de que la inflación se disparase conforme se imprimían euros a mansalva. Naturalmente han habido otras medidas como la creación del banco malo (la SAREB) que tanto ha criticado mi colega Guillermo Rocafort en su interesante y último libro “Fondos buitre. Manual de autodefensa” (Ed. Barbarroja).

La cuestión fue que en otoño de 2008 se inició una política monetaria muy expansiva en el Banco Central Europeo jamás conocida, y mientras la política monetaria se iba haciendo más expansiva (con sucesivas bajadas de tipos de interés), la tasa de crecimiento de M3 se fue reduciendo hasta llegar a cifras negativas en otoño de 2009. En esta cadena que debería ir desde el BCE hasta la hamburguesería post primera comunión ha fallado el denominado “mecanismo de transmisión” de la política monetaria. Es lo que sostiene la tabla que acompaña a este artículo. De nada sirve la actuación del BCE si el sistema financiero no expande el crédito a empresas no financieras (que son todas las de una economía salvo las entidades financieras y de seguros) y a los hogares.

Financiación y depósitos de los sectores no financieros en España
(% variación respecto al año anterior)
		2011	2012	2013	2014	2015	2009/2015
Sector privado		-1,9	-4	-8,2	-5,3	-3,9	-4,4
	Empresas no financieras	-1,9	-4,2	-10,6	-5,4	-4	-3,7
	Hogares	-2	-3,8	-5	-5,1	-3,7	-3,4
Administraciones Públicas		16	14,9	16,8	6,9	4	3,9
Fuente: Caixabank research. Informes mensuales

La Tabla evidencia la fuerte contracción del crédito al conjunto del sector privado para el periodo 2009-2015 con una reducción del 4.4 % (más intenso en las empresas que en los hogares). Sin crédito no hay inversión ni gasto. Sin inversión ni crecimiento de la demanda no hay empleo, ni tan siquiera empleo con salarios muy inferiores a los previos a la crisis (debido a lo que los economistas llamamos ‘devaluación interna’) y con unas condiciones que han dado lugar a una nueva clase social que es el ‘precariado’ en palabras del antropólogo Isidoro Moreno.

En cambio sí ha habido una fuerte expansión del crédito al sector público. El BCE ha prestado fuertemente a los bancos a través de las operaciones de financiación no convencionales para que estos compren una deuda pública que, de otra forma, exigiría el pago de una prima de riesgo altísima. Sólo en 2013, la expansión del crédito a las Administraciones Públicas españolas fue del 16.8 %. El mismo año en el que el crédito a las empresas privadas se redujo un 10.6 % y un 5 % a los hogares. Técnicamente hemos tenido una clara monetización de la deuda se quiera o no reconocer; una monetización que hace recordar el aserto que dice que “el problema del dinero público estriba en que los ciudadanos piensan que es gratis y los políticos que es suyo”.

El dinero no llega a los agasajos de las celebraciones familiares de miles de hogares donde aún todos los miembros están en paro o viven agarrados a un contrato precario con el que aún andan devolviendo las cuotas de aquel préstamo para irse de vacaciones a Marina D’Or. Aquellos eran tiempos de restaurante y no sólo de “burgers”.

EPA, QE y BCE ¿ECONOMÍA O CRIPTOGRAFÍA? (José Manuel Cansino en La Razón el 26/1/2015)

Tantos euros como 1,14 billones son equivalentes a todo el PIB de España o al 8 % del PIB conjunto de los diecinueve paises que conforman la zona euro. Esa cantidad también es la que el presidente del Banco Central Europeo, Mario Draghi, anunció el pasado jueves que va a destinar a la compra de deuda privada y publica a razón de 60.000 millones al mes hasta 2016. Dejo claro, además, que mantendría el programa de compra de deuda en el futuro si fuese necesario. El anuncio coincidió con los resultados de la Encuenta de Población Aciva (EPA) del cuarto trimestre de 2014.

A esta operación aprobada por el Consejo de Gobierno del BCE se le denomina en inglés, 'Quantitative easing' (QE) y ni es la primera vez que la pone en marcha el BCE ni es la eurozona la unica área del mundo en conocerla. Efectivamente, el BCE ya ha puesto en marcha programas de QE pero en esta ocasión hay dos diferencias importantes que modifican lo que que se compra y el objeivo que se persigue.

En ocasiones anteriores el BCE ha utilizado la QE para comprar 'activos tóxicos' o 'deuda basura' (un título de deuda es un activo para el acreedor que lo posee). Con la ficción de comprar deuda casi insolvente a precios muy altos, el BCE ha inyectado miles de millones de euros para garantizar que los estados europeos pudiesen colocar su deuda y para limpiar' los balances de los bancos en riesgo de quiebra comprándoles los 'activos tóxicos a cambio de euros frescos que espantaran al fantasma de la insolvencia. 

En esta ocasión el BCE ha anunciado que no comprará bonos basura o tóxicos; sólo bonos 'de mercado' o buenos a cambio de inyectar dinero a sus dueños para, entre otras cosas, aumentar el consumo y frenar la caída de precios. Esta es, precisamente, la seguda diferencia con las intervenciones anteriores del BCE; el objetivo que persigue  no es sanear la banca.

Ahora el fantasma que intenta conjurar el BCE no es el de las corridas bancarias sino el de la deflación. Por paradójico que pueda resultar, el BCE inyecta 1,14 billones de euros para conseguir que los precios dejen de caer y suban a un ritmo del 2 % aproximadamente. La deflación (la bajada de precios) desincetiva la invesión y agudiza la cisis.

Antes que el BCE, los Estados Unidos, Gran Bretaña y Japón -a través de sus bancos centrales- ya recurrieron a las QE's para sanear su sistema financiero y reactivar sus economías. Los resultados han sido muy dispares; mientras que EEUU y Gran Bretaña gozan de un buen ritmo de crecimiento económico, Japón sigue sin recuperar el pulso económico y borrar el riesgo de la deflación. Parte de esta disparidad de resultados hay que buscarla en la significativa diferencia entre la cantidad de dinero que ha inyectado la Reserva Federal (el banco central de EEUU) y el BCE.

¿Y que tiene que ver todo esto con la EPA? Pues puede que nada o puede que bastante. Los resultados de la última EPA han sido malos; el paro ha subido en el último trimestre. No obstante, se ha impuesto una lectura anual de las cuatro EPA's de 2014 y, globalmente, sí arrojan buenos resultados. La economía española se ha desmarcado de sus socios europeos en ritmo de crecimiento. Si desde el inicio de la crisis en 2007 hemos sido quienes más empleo destruimos, ahora es posible que se registre una tasa de crecmiento del 3 % en 2015,, muy por encima de la media. Pero no basta. Para absorber a casi 5.5 millones de desempleados se necesita mucho más. Regiones como la andaluza registran diez puntos más de tasa de paro que la media nacional y los salarios que cobran los andaluces están en la cola de las rentas salariales españolas. El esfuerzo es titánico.

¿Servirá la QE para que fluya el crédito y se reactive más intensamente el crecimiento económico? Aunque resulte impopular esta afirmación, en este momento no hay un problema tanto de contracción del crédito como de la demanda del mismo. En otros términos, ahora no es que los bancos no tengan disposición y liquidez a prestar sino que empresas y particulares no están por la labor de volver a endeudarse/apalancarse. No ven claras oportunidades de inversión aunque el índice de confianza del consumidor ha mejorado un poco y la QE va a favorecer las exportaciones al contribuir a la depreciación del euro.

Nadie arriesga su dinero si cree que los precios van a bajar y eso afectará a sus expectativas de ingresos. Eso es lo que persigue el BCE con la QE; mejorar las expectativas buscando una subida de precios hasta el 2 %, dando muchísimo dinero a los bancos a la espera de que la inversión de reactive. Para no pocos es el último cartucho del BCE. Para la economá andaluza sería un buen empujón si bien la brecha que nos separa de la media nacional, en empleo y renta, es muy amplia.

¿Y SI LA DEFLACIÓN SE CUELA EN 2015? (José Manuel Cansino en La Razón el 5/1/2015)

Aunque el Occidente económico (no el geográfico) parece haberse olvidado del problema de la deflación, ésta fue una de las principales causas de la Gran Depresión de los años 30 del siglo pasado que siguió a ‘crack’ de 1929. Más recientemente, después de estallar una gran burbuja inmobiliaria en los años 90 en Japón, se desató un proceso deflacionista que explica buena parte de las más de dos décadas de estancamiento en la economía nipona.

La deflación consiste en una bajada sostenida, generalizada y significativa de los precios. No es inmediato explicar cuáles son las distorsiones que provoca pero un buen resumen de todas ellas es decir que desalienta el emprendimiento de nuevos negocios. Europa y, más precisamente los países que compartimos el euro como moneda, no estamos en esa situación pero sí se ha instalado un cierto temor a la deflación en la institución que ostenta la soberanía monetaria: el Banco Central Europeo (BCE).

Los expertos sí saben que el diseño de inspiración monetarista del BCE estaba focalizado en mantener una inflación bajo control; esto es, en torno al 2 %. Para ello el BCE se ocupaba de acompasar la cantidad de euros en circulación (tanto moneda fiduciaria como dinero bancario) al crecimiento económico de la zona euro. El presidente de esta institución –Mario Draghi- acaba de dejar entrever que “el riesgo de incumplir ese mandato es ahora mayor que hace seis meses”.

Esta afirmación se contiene en una entrevista concedida al diario alemán Handelsblatt  publicada el 2 de Enero; el mismo día que en España se conmemora la Reconquista de Granada por los Reyes Católicos. El texto completo está disponible en la sección de prensa de la web oficial del BCE (www.ecb.europa.eu/)

 ¿Qué es lo que han visto no pocos analistas detrás de esta afirmación? Pues que el BCE atisba un fundado riesgo de deflación; un riesgo que se traduciría en un escenario de 3D; deflación, desempleo y deuda.

Uno de los anuncios que soportan este temor gira sobre la varias veces anunciada intención de poner un nuevo programa de ‘Quantitative easing’ o, lo que es lo mismo, inyectar una fortísima cantidad de nuevos euros con los que comprar deuda (devaluada) a las entidades financieras para contribuir a su recapitalización. Pero también inyectar nuevos euros para comprar –si fuese necesario- directamente deuda pública a los estados soberanos. Reparemos en esto último.

Que el BCE compre directamente deuda a los estados es subvertir su principio inspirador pero también es abandonar la farsa que ha venido practicando largamente desde 2008, a saber, en lugar de comprar deuda directamente, prestaba el dinero de nueva creación a la banca comercial para que fuese ésta quien evitara la bancarrota de muchas naciones –entre ellas, España- comprando deuda pública con el dinero del BCE. Ha sido esta una operación bastante rentable hecha por el mismo sector financiero responsable –ex equo con los supervisores- de esta crisis financiera.

Para mayor abundamiento, no debe pasarse por alto que este nuevo anuncio del presidente Draghi se produce en los días de un nuevo colapso en Grecia. La ciudadanía no tiene por qué entender de cuestiones económicas; especialmente cuando las opiniones de los gurús económicos son tan ‘rigurosas’ como, a menudo, abiertamente contradictorias. Los guardianes de la pureza científica acostumbran a decir que la Economía es demasiado compleja para ser un Arte y demasiado imprecisa para ser una Ciencia.

Pero terminemos por donde empezamos; por la deflación y por la relevante entrevista a Draghi. En ella el presidente del BCE afirmó ‘the bank is moving closer to launching a full-scale quantitative easing program’; en definitiva que están poniendo a punto las máquinas de fabricar nuevos euros físicos o electrónicos. Naturalmente esto hubiera sido algo diferente si el sistema de supervisión bancaria europea estuviese ya en funcionamiento aunque, no nos engañemos, no hubiese sido muy diferente. Poner en marcha un nuevo programa de ‘Quantitative easing’ o comprar deuda a mansalva, es inundar de euros el mercado en pleno proceso de devaluación del euro frente al dólar. Los inversores que operan a corto plazo lo saben y por eso están tomando posiciones en la moneda norteamericana a la espera de una mayor devaluación de la moneda europea. Entonces cambiarán sus dólares por muchos euros.

Es posible que un euro más devaluado frente al dólar, al encarecer las importaciones que se pagan en esta moneda, frene la deflación. Lo lógico sería también que ayudase a las exportaciones europeas que se cobran en euros. Pero todo esto ocurre en mitad de una fortísima bajada del precio del petróleo que azuza a la deflación en zonas netamente importadoras como la mayor parte de Europa. Y no la azuza más porque se paga mayoritariamente en dólares. Unos dólares cada vez más caros.

El manguerazo de Draghi (José Manuel Cansino en La Razón el 16/6/2014)

Las grandes economías no pueden funcionan sin el combustible del crédito. El colapso financiero del que aún no hemos salido lo ha dejado bien a las claras. Pedimos dinero prestado para puentear una falta de liquidez que prevemos transitoria o pedimos prestado para financiar una inversión con la expectativa de que el negocio marche, devolvamos el dinero, los intereses y, además, nos sobre. En mitad de esta operación aparentemente sencilla está el sistema financiero de la economía; un sistema que debe hacer circular el ahorro desde quienes tienen de sobra hacia quienes están falto de él.

Cuando el crédito no fluye las economías se colapsan como quien se deshidrata en mitad de un tórrido verano sin líquido que llevarse al gaznate.

Pues bien en un nuevo intento de conseguir que el dinero llegue a los particulares y a las empresas con razonable capacidad de devolverlo, el Banco Central Europeo (BCE) por boca de su presidente, Mario Draghi, acaba de anunciar tres decisiones en las que se han vuelto a depositar muchas expectativas para salir de la crisis que, con los datos de EUROSTAT en la mano, sigue abrazando a la mayoría de economías europeas.

La primera medida ha consistido en reducir de los tipos de interés de referencia hasta el 0,15 % y situar los tipos a los que remunera los depósitos que los bancos de la región mantienen en el BCE en negativo. Con esto se pretende que los bancos se piensen muy mucho lo de pedir prestado al BCE “por si acaso” lo necesitan pero sin que esos préstamos acaben llegando a la economía real en forma de préstamos a consumidores y empresas. Hasta ahora los bancos del sistema bancario europeo a través de un mecanismo denominado “Facilidad permanente” podían pedir prestado al BCE, dejar el dinero depositado en el propio BCE sin “tocarlo” y además recibir remuneración por ese depósito como cualquier ahorrador por el suyo. A partir de ahora la remuneración de estos fondos será negativa por lo que los bancos se deben pensar mucho lo de pedir prestado dinero que luego no llegue a la economía real.

La segunda medida ha sido el anuncio de realizar dos subastas de crédito (dos ofertas masivas de préstamos a los bancos europeos) a realizar una en septiembre y otra en diciembre de este año. La cantidad que se va a ofrecer a un precio absolutamente mínimo alcanza los 400.000 millones de euros y además conlleva la prohibición expresa de que los bancos no pueden usar esos préstamos para comprar deuda pública. Tampoco para créditos hipotecarios. Desde 2008 esta práctica ha sido harto frecuente. Los Estados para financiar sus déficits galopantes se han visto obligados a emitir masivamente deuda pública que la adquirían los bancos con el dinero que les prestaba el BCE. Así, los bancos han hecho operaciones rentables y muy seguras atrapando unos créditos que no llegaban al bolsillo de los consumidores. Naturalmente hay un objetivo básico que justifica este nuevo “manguerazo” de crédito y es el temor a que los precios caigan sostenidamente en Europa editando un proceso deflacionista que desincentiva cualquier inversión empresarial; es difícil pensar en invertir para fabricar productos cuyo precio se espera que baje.

Por último, el BCE ha vuelto a anunciar –ya lo hizo también en 2012- que de ser necesario, pondría en marcha un programa de compra de valores respaldados por activos (ABS, acrónimo de Asset Backet Securities). Estas son las denominadas ‘operaciones heterodoxas’ y consisten en comprar al sistema bancario con dinero emitido por el propio BCE activos tóxicos por un precio muy ventajoso para el banco si se compara con su valor real. De esta forma, los bancos sacarían de sus activos unos valores computados a un precio ficticiamente elevado y recibirían a cambio una inyección de liquidez que debería fluir a la economía real en forma de créditos y préstamos a los consumidores y empresas. Pocos recuerdan que este tipo de medidas han provocado fuertes enfrentamientos en el seno del BCE. Por estar en desacuerdo, en septiembre de 2011 dimitió el economista jefe del BCE, el alemán Jürgen Stark, cuando todavía presidía la institución Jean Claude Trichet.

De todos los peligros que ahora están en mente de los economistas influyentes en Europa sobresale el miedo a la deflación. Las medidas anunciadas por el BCE recuerdan al metafórico recurso que utilizó el Premio Nobel Milton Friedman al referirse al «helicopter drop» o lanzamiento de dólares desde un helicóptero para neutralizar los peligros asociados a una hipotética deflación o bajada general de precios, provocada por una dramática caída de la demanda. El manguerazo de Draghi y el posible recurso a las medidas heterodoxas suenan a «helicopter drop».